原标题：茂源资本的套保经验：用商品互换工具对冲衍生品服务中的风险

经济观察网 记者 陈姗 运用大商所商品互换工具，对冲衍生品服务中的风险——这是擅长量化投资的深圳茂源资本资产管理有限公司（以下简称“茂源资本”）的一次新尝试。

近日，茂源资本合伙人、期权交易部总监戴岭向记者介绍，今年8月份，通过与鲁证经贸有限公司（以下简称“鲁证经贸”）一起在大商所综合服务平台成交的商品互换业务，茂源资本实现了对铁矿石价格波动风险的管理，取得了超预期的效果。

尝试“新工具”

据了解，茂源资本从去年开始开展了场外业务，对外提供黑色系商品的现货价格指数互换报价服务，报价期限从1个月到半年期不等，结算方式以月均价、到期日前最后5个交易日均价两种方式为主。与客户进行的现货价格指数互换业务成交后，茂源资本要承担未来现货价格波动的风险，为了对冲这一风险，茂源资本通常需要持有反向的期货头寸。

戴岭表示，在使用期货进行风险对冲管理时，往往会遇到一个问题。长期限业务的风险对冲，将面临业务存续期间期货主力合约的换月。由于进入交割月后合约流动性下降，企业需要在交割月前提前平仓，而这又将导致企业对冲成本不稳定，业务前期定价时不容易准确评估等问题。

为有效解决上述问题，在大商所综合服务平台推出商品互换业务之后，茂源资本果断决定尝试商品互换这一“新工具”——通过大商所铁矿石期货主力合约价格指数互换实现对铁矿石现货多头的套保。

今年1月-7月，受巴西VALE溃坝、澳洲飓风等影响，铁矿石开启了一轮单边牛市行情，铁矿石期货指数涨幅77.78%，现货普氏62%美金指数涨幅74.64%。戴岭称，2019年8月茂源资本与其客户在线下成交了一笔9月中旬到期的铁矿石现货价格指数互换业务，茂源资本持有现货价格指数互换多头。双方约定这笔现货价格指数互换业务挂钩标的为大商所i1909期货合约，成交价格为i1909合约价格减6元/吨，名义本金约1000万元。

通过对当时基本面情况的分析，茂源资本预计铁矿石价格将下降。铁矿石的港口供应已经基本恢复，港口库存降速放缓，且由于限产和钢厂主动停产检修等原因，铁矿石的需求预期也在下滑。“这个时候我们第一感觉是铁矿石现货价格会下跌，风险比较大。”戴岭表示，当时企业对于8月-9月时间段内的铁矿石价格倾向于看空，因此需要对其持有的现货价格指数互换的多头进行套保对冲。

据戴岭介绍，在8月成交的这笔现货价格指数互换中，成交价格为铁矿石i1909合约价格减6元/吨，理论上应该用i1909合约来进行对冲，进而可以对冲掉除基差外的价格波动风险。但在实际操作中，由于现货价格指数互换业务到期时已经是i1909的交割月，如果采用i1909合约来对冲，将无法套保到到期日，需要提前平仓，企业会面临裸露头寸的风险。

如果直接用i2001合约来进行对冲，由于业务成交时，i2001合约贴水比较深，i1909与i2001合约之间的价差接近140元，随着主力合约换月，理论上两者之间的价差收敛，对i2001合约的空头对冲头寸可能会带来亏损，无法很好的实现对现货多头的套保。

若企业一开始先卖出铁矿石i1909期货合约，再随着盘面主力合约的换月，由交易员手动进行换月操作，平仓i1909合约，开仓i2001合约，则可能会带来对冲成本的高度不确定性。

此时，考虑到运用大商所铁矿石期货主力合约价格指数可以规避使用期货进行风险对冲所面临的换月问题，同时期货主力合约价格指数也更加贴合现货套保的需求，茂源资本选择尝试大商所商品互换这一新工具，与鲁证经贸达成商品互换交易，茂源资本卖出160手铁矿石主力期货合约价格指数，名义本金约1000万，用来对冲其所持有的1000万元规模的铁矿石现货价格指数互换多头风险。

套保效果明显

从运用商品互换业务套保的最终效果来看，据戴岭介绍，9月16日，铁矿石现货价格指数互换到期结算，结算价为670.14元/吨，开仓价格为625元/吨，现货价格指数互换端盈利达到45.14元/吨；大商所铁矿石期货主力合约价格指数收盘价为670.5元/吨，商品互换套保端成本为32元/吨，组合整体获利约为13元/吨。

8月-9月间铁矿石价格先一路走低，铁矿石期货主力合约价格最低触及过571元/吨的点位，随后又反弹至670元/吨，振幅超过17%；i1909和i2001合约的月间价差从138跌到最低84，跌幅达到50%以上。

“通过采用铁矿石期货主力合约价格指数互换进行套保，有效的实现了对铁矿石价格波动风险的管理，也避免了换月操作不当带来的额外成本。”戴岭说。

记者获悉，2018年12月19日，国内商品互换业务在大商所场外综合服务平台上线，这标志着我国商品期货交易所开始为场外衍生品提供交易平台服务。

有业内人士表示，今年场外衍生品风险事件多发，引发了市场对于场外商品衍生品风险控制问题的思考。交易所作为国家重要金融基础设施，有着丰富的清算经验和技术人才优势。由交易所为场外商品衍生品业务提供交易清算服务，有利于确保操作的客观公允，降低道德风险，提高交易效率，同时还有利于提高交易数据的透明度，有助于提升场外衍生品市场交易的公开和公平性。